厭債害債(或は余は如何にして投機を愛したか)

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zoom RSS アブダビ投資庁のシティ出資について

<<   作成日時 : 2007/11/30 12:03   >>

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まあどうでもいいといえばいいのだけれど、日経金融でややミスリードと思われる記載があったのでちょっとフォローしておきたい。

ポジション欄の滝田編集委員「市場関係者は年11%というシティの資金調達コストの高さに息をのんだ。そこまでしてというのが率直な感想だろう。」

スクランブル欄の小平編集委員「ADIA向けの出資証券は年利11%と、米国の投資適格債並みの水準。」

基本的な仕組みとして、完全にスキームは公開されていないものの、2010年3月から2011年9月までの間に31.83ドルから37.24ドルのレンジ内でシティの普通株に「転換される」(「転換する権利がある」、ではない)証券である。この点についてはRBSをはじめいくつかの証券会社からも分析がでているが、いずれにしても約4年後には株になる証券である。すなわちこの証券はFixed IncomeではなくEquityであるということだ。構造的には4年弱の固定利付債に株式オプションのシンセティックロング(コール買い+プット売り)がくっついていると考えるべきだろう。すなわち投資家は完全に株価のリスクを負っている。私は自分ではやってないけれど、RBSや他のアナリストの分析ではオプションプライシングを考えるとシティにとってはそれほど不利なディールではないという意見が大勢だとおもわれる。

以前にも書いたが、この手のハイブリッド系のプライシングについては日本ではイマイチこなれていない印象を受ける。出資証券を通常の固定利付とのスプレッドだけで同じレベルで見てしまう人もいるようだ。セオリーから言えばエクイティーのコストは株式市場の期待収益率をベースにリスクプレミアムを載せるから、リセッションでもなければ債券より高いのが普通。ちなみにブルンバーグでシティ株をたたいてWACCをみたら普通株式のコストは12%とでた。(一部追記しました)。

別にシティのクレジットが(確かに相当悪化はしているが)ジャンク並みまで落ちたのではない。この記事からだけだと、シティのクレジットがそこまで悪化していると誤解する人もいるんではないかな?

ちょっと気になったので。

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米シティ、アブダビ投資庁から8000億円出資受け入れ
米シティグループは26日、アラブ首長国連邦アブダビ首長国政府のアブダビ投資庁(ADIA)から75億ドル(約8000億円)の出資を受け入れると発表しました。シティはサブプライムローン問題に絡み、有価証券の評価損などで多額の損失を計上し、追加損失の可能性もうわさされたことから、経営の健全性が不安視されていましたが、資本増強でリスクへの耐久力を増し、市場の不安を払しょくする狙いです。 ***♪蘇生♪ ...続きを見る
歌は世につれ世は歌につれ・・・みたいな。
2007/11/30 21:13

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コメント(10件)

内 容 ニックネーム/日時
シティのボラをどうみるか、だと思いますが、単純な2010年満期のCBとしてbloombergで計算すると、そこそこ割安でアブダビは引き受けたように個人的には見ています。
ただ、シティのクレジットをどう見るか、8000億も一発で即座に取れるところは中東か中国か、しかも5%以下にしかならない強制転換点、とかいろいろ条件がついてますし、そうすると今回のプライシングは時間的制約の中で見つけた妥協点だと思っています。
まあ、日本のメガが発行したかつての優先株(最近順次”強制転換”されてますが)に似ている気がします。
ttori
2007/12/01 09:26
ttoriさん、コメントありがとうございます。すんません、自分で計算してなくてエントリーしてしまいましたが、まあいい感じの妥協点なのかもしれませんね。ところで今回の案件では最後は必ず株になってしまうようですから投資家にとってCBよりはちょっとリスクが高いように思いましたが?
厭債害債
2007/12/02 00:50
エクィティのコストがデットより高いのは、投資家にとってよりリスクが大きいからだと分かるのですが、経済が不況になると逆になるんですか?どうしてなのかいまいち解せません。ひとつご解説いただけませんか。

いつも深い洞察記事、感謝です。
本題とずれてすみませんが
2007/12/02 03:28
すいません、私もきちんとソースに当たったわけではない(というか発表ベースでは内容がよくわからないことが多いですけど、、)のですが、あくまで私もCBとして計算しただけですので、強制転換されることを考慮すると(しかも経営に参加しない、というコミットまでしている)実はそんなに割安だと思えないんですけどね。仕事でこうした債券のプライシング見積もりをやったことはあるのですが、なかなか簡単にはできないと思います。
ttori
2007/12/02 08:27
「本題とずれてすみませんが」さん、コメントありがとうございます。おっしゃるとおりエクイティーのコストはリスクの大きい株式に投資する人が安全資産よりも大きなリターンを要求するためですが、不況になれば安全資産そのものの利回りが低下するため、絶対値としては調達コストも低下することになると思われます。ただ、この場合もリスクプレミアムが乗るはずですから、逆転するケースはまれでしょう。
厭債害債
2007/12/03 00:53
ttoriさん、どうもです。いろいろ考えるとなかなか微妙なプライシングですよねぇ。いずれにしても、こういう投資ができること自体やはり「強い」ですね。
厭債害債
2007/12/03 00:56
虎年様、本石町様のLKよりこのところ拝読しています。興味深いブログの更新、感謝しております。
ACが888888なのでついコメントしてしまいました(笑)。
市井の投資家(翻訳家)
2007/12/03 23:33
市井の投資家さん、ご訪問ありがとうございます。これからもACにかかわらず(笑)よろしくお願いします。でも、このACってどこですかね?
厭債害債
2007/12/05 23:18
TOPpageの左端に8888888と小さく表示されていますが、今日も同じでした。あらら・・・?。コメントする分際ではないですが、毎日楽しみにしております。Millions of thanks!
市井の投資家(翻訳家)
2007/12/06 02:46
市井の投資家(翻訳家)さん、ありがとうございました。うーん、なぜでしょうか?ワタシのところのカウンターは多分正しく表示されているんですけれど。ともあれ、これからもよろしくお願いします。
厭債害債
2007/12/07 02:54

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